L’obligation perpétuelle Casino « CATS »
Il est temps de parler un peu des perpétuelles à taux variable !
Petit rappel, sur Euronext, on trouve trois sortes d’obligations perpétuelles :
- les obligations perpétuelles émises par des entreprises ou banques
- les titres participatifs (émis dans les années 85)
- les TSDI bancaires émis dans les années 80 (bah oui, un perpet, ca dure longtemps !)
Aujourd’hui, intéressons nous à la perpétuelle Casino, qui appartient au premier type.
Casino Guichard Perrachon, c’est le groupe de distribution qui détient notamment les enseignes Casino, Leader Price et Spar.
Vous retrouvez cette obligation sur la page du site investisseurs de Casino : c’est la première.
Je vous conseille de lire le document en français (2 pages), surtout si vous débutez en obligations. Ne vous basez pas uniquement sur mon interprétation !
Analysons maintenant les détails de cette obligation.
Emise en 2005 en dehors du programme EMTN (ce qui explique son prospectus spécifique) elle présente les caractéristiques suivantes :
- ISIN : FR0010154385
- Nominal : 1000 EUR
- Encours : 600 M EUR
- Taux variable : CMS 10 ans + 1%, payé trimestriellement à terme échu, sans que le coupon ainsi obtenu ne puisse dépasser 9%
- Titre supersubordonné de dernier rang
- Echéance : indéterminée
- Rating de Casino : BBB- avec perspective stable.
Les liens et documents de travail
Cotation boursorama ici, Fininfo (Telekurs) ici.
Le prospectus est ici (lien pdf, source : site officiel du groupe), et un résumé de 2 pages en français est publié sur Euronext ici (lien pdf).
Son « mnémonique Euronext » est « CATS » (sans doute comme CAsino Titre Subordonné) : il suffit en général de taper « CATS » plutôt que le code ISIN pour accéder aux informations. Appellons-la CATS désormais, et lisons ensemble ce prospectus.
Une obligation perpétuelle
L’obligation n’a pas de date de remboursement, c’est une sorte de rente perpétuelle. Mais tous les trimestres, à partir du 20 janvier 2010, Casino a le droit de racheter l’obligation au pair (100%, soit 1000 EUR).
Des coupons trimestriels
Les coupons sont trimestriels (la première année, il y a eu un coupon fixe de 7.5% mais à partir de maintenant, donc plus la peine d’en tenir compte). Chaque trimestre, le 20 janvier, 20 avril, 20 juillet et 20 octobre, on paye le coupon qui a été défini comme le taux CMS du début de la période d’intérêt (fixé en J-2) + 1%.
Evidemment, comme le taux est annuel, on divise par 4 pour obtenir le coupon à payer.
Par exemple, le 20 juillet, on payera le coupon qui a été déterminé le 16 avril (2 jours ouvrés avant le début de la période 20 avril-20 juillet). Ce taux à l’époque valait 3.50%, on recevra donc (3.50% + 1%)/4 *1000 = 11.25 EUR par obligation le 20 juillet, avant de repartir sur un autre trimestre.
Au cours d’aujourd’hui (58 %), on bénéficie donc d’une indexation sur les taux, donc sur l’inflation, avec un revenu « instantané » sur investissement de près de 8%, sous forme de coupons d’environ 2% par trimestre.
(un rappel sur le CMS se trouve dans la partie « Les obligations à taux variable)
Etude du cours
Historique de l'obligation CATS (source fininfo)
Cette obligation n’a pas eu un grand succès ! Depuis 2005, elle a connu une baisse constate (tout en payant ses coupons : en 4 ans, il y a toute de même 25% du nominal qui ont été distribués en coupons), avant de remonter.
CATS cote aujourd’hui autour de 60% de son nominal, au plus fort de la crise de crédit, on l’a connue à 40% ! C’était clairement une anomalie de marché, liée à la panique et à l’envie de se débarrasser du risque à tout prix.
Aujourd’hui, l’opportunité est moins criante, mais l’oblig mérite tout de même d’être suivie. (notons qu’outre le rendement, les acheteurs à 40 bénéficient aussi d’une plus-value latente de 50% ! c’est la joie des obligs : être payé pour attendre, et avoir de possibles plus-values).
Parlons maintenant des risques spécifiques à cette obligation.
Premier risque : subordination sur le rang de la dette
En cas de liquidation d’une entreprise, les obligataires sont remboursés avant les actionnaires : les obligataires ont une créance sur l’entreprise, alors que les actionnaires en sont propriétaires.
Même entre obligataires, il y a une hiérarchie : certains sont prioritaires. Cette obligation est subordonnée de dernier rang, c’est à dire qu’elle ne sera remboursée qu’une fois que toutes les autres seront remboursées. Avec l’esprit pratique, et compte tenu de l’endettement de Casino, on comprend qu’en cas faillite de Casino, on ne récupère rien. Donc, en profil de risque, on la compare à une action.
Deuxième risque : subordination sur les intérêts
Car il y a autre autre clause de subordination. Le prospectus indique en effet (je cite) :
L’Emetteur est tenu de payer les intérêts relatifs aux Titres à chaque date de paiement d’intérêt (date de paiement d’intérêt obligatoire) si au cours des 12 (douze) mois précédant cette date de paiement d’intérêt,l’Emetteur a déclaré ou versé des dividendes ou procédé à des paiements de toute nature au profit de toute catégorie de titres considérés comme titres de capital en application des normes « IFRS » émis par l’Emetteur ou a remboursé, racheté ou acquis tout titre considéré comme titre de capital en application des normes « IFRS » émis par l’Emetteur, ou si l’une des ses filiales a acquis de tels titres émis par l’Emetteur.
Il faut savoir que l’action Casino existe (pendant encore un petit moment) sous deux formes, l’action ordinaire « CO », et l’action à dividende préférentiel « CK ». En contrepartie d’une absence de droit de vote, l’action à dividende préférentiel paye statutairement un dividende supérieur aux dividendes sur l’action ordinaire, avec un minimum de 0.06 EUR. Donc même si CO ne payait pas de dividende, CK devait payer 0.06 EUR par action, ce qui, via le paragrphe du prospectus cité plus haut, garantit le paiement d’un coupon sur CATS.
Avant d’investir, il faut connaître les éléments suivants :
- La fusion entre CK et CO a été votée en assemblée générale, et sera effective cette année. Les coupons obligataires de CATS ne sont donc plus garantis par l’obligation de dividende sur CK, seulement par celle sur CO (ou par la bonne volonté du conseil d’administration de Casino de continuer à payer les intérêts même s’il n’y a aucun dividende, ce qui est possible aussi).
- Avec la disparition de l’action à dividende préférentiel, le risque est devenu un peu plus grand sur CATS.
- le groupe Casino, malgré son fort endettement, présente une bonne rentabilité opérationnelle et arrive à maintenir une croissance supérieure à celle des autres distributeurs, notamment grâce à son positionnement dans le discount (Leader Price).
- l’organigramme du groupe Casino (contrôlé en cascade par Finatis, Foncière Euris, Rallye) a besoin des dividendes de Casino pour vivre. En conséquence, même si l’activité de Casino se portait très bien, il ne pourrait raisonnablement décider de zapper son dividendes sans affaiblir la structure de contrôle.
- un point négatif est la création de Mercialys, qui, via l’externalisation de l’immobilier, remonte de l’argent à la holding de tête via des loyers plutôt qu’en dividendes.
- Casino a payé un dividende le 5 juin : les 4 prochains coupons de CATS sont garantis.
Mon avis sur l’obligation perpétuelle Casino « CATS »
Cette obligation est très intéressante à suivre. Son profil de risque (subordination et notation BBB-) justifie la forte décote par rapport aux signatures corporate plus sûres, mais elle vaut vraiment le coup de figurer dans les listes de suivi. Chose qui ne gâche rien, elle est cotée en continu avec des volumes corrects.
Elle me semble idéale si l’on cherche des revenus perpétuels réguliers, indexés sur les taux longs, tout en prenant le risque Casino.
Cependant, aux cours actuels, elle me semble un peu chère. Elle subit d’une poussée à la hausse depuis que l’hebdomadaire Investir l’a mentionnée dans un article. Mieux vaut attendre qu’elle se calme un peu, et essayer d’en avoir lorsque le taux avoisinera les 10% plutôt que les 8 % du cours actuel.
Certains achètent tout de suite en se disant que le temps (coupons qui tombent) jouent pour eux même s’ils se trompent sur le prix. Ce n’est pas mon optique, mais faites comme vous voulez, vous avez peut-être raison 
Merci pour toutes ces infos…. mais qu’elle est l’intérêt pour une entreprise d’émettre une obligation « perpetuelle » ?
Si celle ci est vraiment perpetuelle sont cout bien que diluer dans le temps sera « infini » ?
Les obligation perpetuelles ont t’elles une fin ? finissent t’elle par être racheté ?
Bravo Robin des bonds pour ton site et les informations contenues.
Je connais tres peu les oblig.
Si je souhaite placer une somme sur plusieurs années (5 à 10 ans voir plus), vaut mieux une oblig classique, une perpétuelle ?
J’ai entendu parler d’oblig de « rti » la banque de renault, de st gaobain ou encore de cnp en perpétuel…
As-tu un avis dessus ?
Bonne continuation pour ton site et tu as un nouveau lecteur !
Mike
Bonjour,
Merci pour les commentaires.
Les perpétuelles ont surtout été émises dans les années 80, lorsque beaucoup d’entreprises étaient 100% publiques (Renault, Saint Gobain, Thomson, Credit Lyonnais, Aventis…) et n’avaient pas le droit d’émettre des actions. Les perpétuelles étaient alors utilisées comme quasi-fonds propres, des sortes de simili-actions où le dividende est remplacé par un coupon.
Les perpets ne sont pas forcément rachetées un jour : il y en a encore une vingtaine sur Euronext datant des années 80. C’est au programme du blog pour un autre jour
Mike : c’est très difficile de donner des conseils, cela dépend surtout de l’horizon de placement, du risque, de la composition du portefeuille, voire du patrimoine en globalité… Conseiller, c’est un métier (et ce n’est pas le mien) ! Ici, je me contente de commenter les opportunités qui me plaisent.
Mais pour faire court, la question est surtout : quelle baisse de cours peux-tu accepter, du moment que tu reçois encore tes coupons ? Si tu cherches les revenus, une perpétuelle peut convenir. Si tu cherches la plus-value, choisir des obligations classiques que tu achèteras sous le pair. Je t’ai mis un petit guide Euronext dans la colonne de droite
[...] Un des risques est aussi qu’elle n’est pas totalement à taux variable : certes, le taux est indexé sur les OAT, mais il est fixé pour 12 ans ! Une fois le taux fixé, on est exposé aux hausses des taux pendant 12 ans, avant un prochain fixing. Elle se comporte donc plutôt comme une obligation à taux fixe que comme une obligation à taux variable (comme l’était la “CATS” de Casino). [...]
Afin une synthèse claire sur cette obligation perpetuelle.
Je pense qu’il serait interessant que vous fassiez, si ce n’est déja fait, quelque chose de similaire sur les Tires Participatif, car pour des placements à rendements quelques uns me semblent interessant, et on a du mal à trouver des explications Certains se traitent d’ailleurs au Fixing.
Merci pour cette aide
J’ai prévu de parler des titres participatifs
Je ne sais pas quand, mais c’est au programme !
Un grand merci pour la qualité de ce blog et notamment de l’exposé fort calir et unique sur le web concernant le Titre perpétuel Casino. Je l’ai mis en portefeuille en suivant INVESTIR, mais rien n’était plus frustrant que de ne pas comprendre complètement le produit acheté !
Bravo d’une manière plus large sur vos analyses, d’une clarté incomparable.
Enfin une petite question plus large : pourquoi ne pas ouvrir une rubrique sur les convertibles, dont la liqudité au marché secondaire est souvent très bonne. Bien qu’ayant pas mal monté, il reste encore des OC qui méritent qu’on y regarde.
Je pense par exemple à l’OC Steria dont le rendement actuariel est élévée alors même que l’action repart très fort après des signaux encourageant de la société.
Cordialement,