Le titre participatif Renault
Le TP Renault est le plus célèbre des titres participatifs cotés sur Euronext. Il a un petit côté sulfureux, un côté désespéré et un potentiel coup de baguette magique qui fait fantasmer les rêveurs.
Les caractéristiques
Le titre participatif a été émis en deux fois, en 1983 et 1984. La deuxième ligne ayant été totalement assimilée à la première, aucun besoin de faire la distinction.
Comme sur beaucoup de titres participatifs, le coupon est un mélange de fixe et de variable.
Le coupon est annuel, payé le 24 octobre de chaque année. Il se compose d’une partie fixe de 10,29 EUR, et d’une partie variable, qui varie d’un exercice à l’autre selon la variation du chiffre d’affaires d’un exercice à l’autre.
Coupons versés au titre des cinq dernières années
| Coupons payables (en euros) | 2004 | 2005 | 2006 | 2007 | 2008 |
|---|---|---|---|---|---|
| Partie fixe | 10,29 | 10,29 | 10,29 | 10,29 | 10,29 |
| Croissance du chiffre d’affaires consolidé en % |
8,40 | 1,90 | (0,76) | 1,78 | (6,96) |
| Partie variable | 10,36 | 10,56 | 10,48 | 10,67 | 9,93 |
| Coupon total (fixe + variable) | 20,65 | 20,85 | 20,77 | 20,96 | 20,22 |
| Mise en paiement | Oct. 2005 | Oct. 2006 | Oct. 2007 | Oct. 2008 | Oct. 2009 |
Une autre caractéristique importante : le prospectus a prévu une valeur de remboursement croissance avec le temps : à partir de 1998, Renault pouvait racheter les titres à 400% du pair (soit 4500 F), ce montant augmentant du nominal chaque année, jusqu’à un maximum de 14.500 F (soit à 1450% du pair !, ou 2210,51 EUR) en 2008. Cet eldorado a fait beaucoup rêver, et beaucoup discuter !
En 1983, une telle date paraissait une éternité, et un tel montant une fortune… Aujourd’hui, on est loin des 2210 EUR !
Enfin, information pratique : comme tous les titres participatifs, il cote « à la pièce », sans notion de coupon couru : le prix affiché est le prix payé. Simplement pour mémoire, le nominal était de 1000 F soit, 152, 45 EUR.
L’OPA
En mars 2004, Renault décide de lancer une OPA sur le titre participatif, à 450 EUR, contre un cours autour de 370 EUR à l’époque, soit une prime de 21%. Renault a jugé ainsi répondre à la demande des porteurs « collés » avec un titre illiquide et obsolète. En réalité, les porteurs ne demandaient pas une OPA, mais attendaient le remboursement à plus de 2000 EUR !
Sur les 2.000.000 de titres en circulation, 60% sont apportés, il reste aujourd’hui 797 659 titres en circulation.
Sur cet historique de cours depuis 10 ans, on distingue bien l’OPA (pic de volumes), et la frénésie spéculative qui a suivi.
La déchéance de Richelieu
La société de gestion Richelieu Finance, notamment via son fonds Richelieu Spécial avait fortement investi dans le TP Renault, avant et après l’OPA, jugeant qu’une offre supplémentaire allait devoir être faite, et que le coupon permettait de patienter.
Le titre montait au fur et à mesure des achats de Richelieu, ce qui revalorisait le fonds, ce qui faisait attirait de nouveau clients, ce qui permettait à Richelieu d’en acheter davantage…Le titre participatif Renault a ainsi représenté 10% des encours du fonds Richelieu Spécial, qui pesait alors 2 Milliards d’Euros. Une position de 200 Millions d’Euros sur un titre aussi peu liquide était plutôt risquée, mais tant que de nouveaux clients arrivaient, tout allait bien…
Jusqu’à la débâcle des marchés actions début 2008. Pour faire face à des retraits de clients, Richelieu est alors contraint de solder ses titres, la baisse entraînant la baisse, le système inverse s’enclenche. Le titre est divisé par 4 en un an, et retrouve la valeur qu’il a eue pendant deux décennies !
Les aspects comptables
Pour Renault, le titre participatif est une dette, qui doit, selon les normes IFRS 32 et 39, être comptabilisé au bilan à sa juste valeur. Qu’est-ce que la juste valeur pour les normes IFRS ? Le prix de marché ! Un cours de TP élevé augmente comptablement la dette de Renault, un cours faible la fait diminuer. Néanmoins, ces impacts sont assez marginaux compte tenu de la faible proportion de l’endettement constituée par les titres participatifs.
Les polémiques
Après l’OPA, un groupe de porteurs estimant que les droits de la « masse » avaient été bafoués s’est constitué pour :
- demander le respect des conditions initiales, en arguant que des cours de rachat avaient été définis noir sur blanc, et que Renault ne pouvait faire une offre à un autre prix
- intégrer Nissan, filiale minoritaire, mais effectivement contrôlé par Renault, dans le calcul des coupons. Cette polémique est résumée sur cet article de la Vie Financière.
Ce groupe, faiblement organisé, n’a pas réussi à faire entendre sa voir.
Un autre litige existe sur le fait que BNP Paribas Secuties Services, le teneur de compte, est représentant des porteurs de la masse, et banque principale de Renault pour ses flux (info que je n’ai pu confirmer). Il existe dès lors un conflit d’intérêt important : BNP préférerait préserver l’activité avec son client plutôt que de veiller aux intérêts des porteurs de TP.
Ma conclusion
Si l’on reste très terre à terre :
- Ce titre perpétuel paye un coupon prévu pour l’année prochaine de 6,7% avant fiscalité, pour une signature « junk » (BB chez Standard & Poor’s).
- Le coupon a beau être indexé sur un CA, ce n’est pas une couverture contre l’inflation : outre les crises qui ont des effets sur le volume de véhicules vendus, le secteur automobile est déflationniste en prix. Depuis 2004, le coupon brut n’a pas augmenté. Après fiscalité, il a même diminué de 7% !
- Renault a déjà fait une offre, annonce ne pas vouloir en faire d’autre. Les porteurs n’ont aucun levier supplémentaire, les conditions de consolidation et de remboursement ne les protègent pas. La variation de valeur au passif du bilan ne gène pas une entreprise : c’est le lot commun de beaucoup de dettes dans le bilan des entreprises.
- Intégrer le CA de Nissan ne changerait pas grand chose : ce qui est utilisé pour le calcul, c’est l’augmentation du CA à périmètre comparable. Aucune multiplication du coupon par 2 à attendre, juste une moindre baisse.
Bref, j’ai du mal à voir l’attrait de ce titre. Tous les facteurs qui pourraient le rendre intéressant sont hypothétiques, spéculatifs. Préférant investir sur des choses aussi certaines que possible, je passe mon chemin.
Pour en savoir plus :
Le forum Boursorama du titre participatif.
Pour avoir les informations détaillées, les prospectus, les coupons historiques : la page dédiée au titre participatif sur le site de Renault. L’historique des coupons depuis l’émission peut être trouvé sur la notice AMF de l’OPA de 2004.
Merci pour cette analyse.
Je passe aussi mon chemin….dans une nouvelle Renault, peut-être….
Ils ont fait des efforts sur les lignes de leurs véhicules.
Merci pour cet article… je regardais ce titre mais ne connaissait pas tout l’historique… très instructif.
Très bon article. Merci.
Bien ton blog.
C’est clair, cherché, renseigné.
Ca évite les écueils du « moi je sais, écoute » ou du « C’est évident que… »
Tiendra tu la distance temporelle… ? J’espère.
Votre enthousiasme me fait plaisir
Mais je n’ai troujours pas trouvé l’oblig miracle, qui nous payera 15% par an sans aucun risque de défaut
FOR HYBRID FIN 8.000% CALL 2008-2013-PERP XS0362491291
A 85% ca fait du 9% de coupon + le call qui traine en 2013 et fortis = BNP ?
Merci beaucoup pour cette brillante idée Jefferson,
Faut faire attention à l’équation « Fortis = BNP », le titre est émis par Fortis Hybrid Financing, en cas de restructuration certaines « coquilles » peuvent sauter.
Néanmoins, au vu des documents :
http://www.fortisbanque.be/info/investir/download/FortisHybridFinancing_FI.pdf
http://www.holding.fortis.com/press/info/FR_PR_Fortis_14102008.pdf (voir page 11)
Je comprends que le paiement restera assuré par les nouvelles entités garantes (Fortis Bank et Fortis Insurance).
Donc selon moi, oui pour les 9%, mais pour le call, il ne faut pas forcément compter dessus, comme d’habitude.
Merci
Yes Robin, je suis doublement dac sur le call et l’équation…
Binck cest vraiment de la bombe… les frais à 2.5 euro le ticket de – de 1000 permet de consituté un book super diversifié de perpet…
Au passage que penses tu de DEPFA FUNDING 6.500% 2003-PERP
J’ai levé ce papier a 7% du pair.. quid d’un defaut ?