Comment jouer la hausse des taux ?
Demain, 1er juillet 2010, arrive l’échéance des prêts à un an octroyés par la BCE au système bancaire.
- Les banques doivent rembourser 442 Md EUR le 1er juillet soit avec leurs liquidités, soit en roulant les prêts. A cet effet, la BCE propose de prêter à 1 semaine ou à 3 mois, à 1%. Le marché a peut d’intérêt à emprunter auprès de la BCE, car les taux interbancaires sont aujourd’hui inférieurs à 1%.
- En remboursant leur prêt, les banques vont récupérer le collatéral qu’elles avait déposé pour obtenir ces prêts, principalement des obligations d’Etat. Entre temps, les taux ont beaucoup baissé, donc les obligations ont pris de la valeur. La recherche de liquidités pourrait inciter les banques à les céder.
- En outre, la BCE a annoncé la fin de son programme de rachat d’obligations sécurisées (gagées par des hypothèques ou des prêts du service public).
On a donc plusieurs facteurs qui peuvent causer une hausse des taux longs. Et comme il s ‘agit de flux de liquidités, le marché l’a peut-être déjà anticipé, mais n’a pas forcément eu le moyen de le jouer.
Comment en profiter ?
La première précaution si l’on craint une hausse des taux est d’éviter les placements taux fixe. Ce sont ceux qui souffrent le plus en cas de hausse des taux. Plus la duration (maturité et valeur des coupons) d’une obligation est élevée, plus elle subira la hausse des taux. Mais il ne s’agit que d’une perte d’opportunité pour celui qui tient jusqu’à échéance, alors à chacun de gérer selon ses orientations personnelles.
La version spéculative
La version « pro » consiste à se mettre short de contrats sur le Bund, le Bobl ou le Schatz. Ce sont des contrats à terme qui répliquent le fonctionnement d’une obligation allemande à taux fixe de respectivement 10, 5 et 2 ans. Ce n’est pas accessible à tous : en shortant un contrat bund, on se met short de 100.000 EUR d’obligations de l’Etat allemand.
Pour référence, les spécifications du contrat Bund sur Eurex.
La version « particulier » peut consister à acheter des produits dérivé sur le Bund, il y a une série de « Turbos » à la société générale :
Ce qui me déplaît, outre le fait qu’il s’agisse d’un produit dérivé sur produit dérivé, c’est la valeur temps, négative.
Lyxor a également inventé le « Double Short Bund », qui réplique de façon quotidienne le double de la variation du Bund. Il y a des effets que je n’aime pas trop là-dedans, mais certains y trouveront peut-être leur bonheur.
http://www.euronext.com/news/press_release/press_release-1731-FR.html?docid=850870
Incontournable : le portage négatif
De manière générale, parier sur la hausse des taux, c’est être short du taux fixe, donc le payer en espérant qu’il sera plus élevé plus tard. Et payer un taux fixe, cela a un coût de portage. Il faut être sûr de son coup et avoir une vision plutôt court terme. C’est comme être short d’une action à gros dividende : il faut le payer à ceux qui conservent l’action pour ses revenus. Peu confortable.
Ajoutez à ca une valeur temps, puisqu’il s’agit de calls et de puts, cela devient vraiment peu confortable. Et la marge du market maker, et la liquidité soumise à son bon vouloir, cela devient hors de question pour un investisseur qui préfère les revenus passifs.
Jouer la pente de la courbe des taux
Des produits d’investissement indexés permettent de jouer la courbe des taux (en l’occurence, la pentification). L’avantage par rapport à des warrants est qu’il s’agit d’un produit d’investissement qui produit des coupons, et non d’un produit dérivé à revendre avec plus-value. Mais attention, les produits de pente jouent le différentiel entre deux taux (par exemple, 10 ans – 2 ans) et pas le taux absolu.
Par exemple, Rabobank émet des obligations indexées :
Indexer ses revenus sur un taux long
Une autre alternative, c’est d’indexer ses revenus sur un indice de taux. Le gain ne se fait pas sous forme de plus-value, mais en croissance des revenus. Avantage : on est payé pour attendre.
Les principaux taux à 10 ans utilisés pour les indexations sont :
- le CMS 10 (taux de swap à 10 ans)
- TEC10 (taux d’une OAT à 10 ans évalué par interpolation entre souches les plus proches)
- TMO, désormais défini par TEC10 + 0.05%
- TME, désormais défini par TEC10 + 0.20%
Selon la prime de risque attribué au pays et au système bancaire, CMS10 et TEC10 seront plus ou moins proches. Aujourd’hui, le TEC10 est 0.15% au-dessus du CMS10, mais ça n’est pas toujours le cas.
Les séries historiques (sauf le CMS) peuvent être trouvées à la Banque de France.
L’obligation grand public la plus connue indexée sur les taux longs est la perpétuelle Casino « CATS », qui paye le CMS 10 ans + 1% sous forme de versements trimestriels.
On peut aussi s’intéresser aux titres participatifs de bancaires ou industriels, dont la rémunération est souvent indexée sur le TMO, que ce soit en indexation directe ou avec un plancher à 85% du TMO, ainsi qu’aux TSDI bancaires, parfois indexés CMS.
Sur le blog, la page sur CATS est ici, celle sur les titres participatifs est ici.
Etre payé pour attendre
En conclusion, mon avis personnel est qu’il vaut mieux être payé pour attendre que de prendre directement un pari sur le marché.
Pour ceux qui suivent les flux générés par leur portefeuille plutôt que sa valeur de marché, avoir des coupons indexées sur un taux long peut compenser la perte de revenus d’un portefeuille d’actions si les dividendes venaient à décroître les années à venir.
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Très intéressant, surtout la partie dynamique sur les turbos. Mais la valeur temps négative doit être moins importante que sur des warrants normaux avec la barrière désactivante non ?
Sinon un article un peu sur le même sujet même s’il est moins complet je trouve :
http://montecristofinance.wordpress.com/2010/06/23/4-manieres-de-proteger-votre-portefeuille-obligataire-contre-une-hausse-des-taux/
Oui, en effet, la valeur temps est quasiment neutralisée par la barrière. Je l’avais écrit dans un premier temps, puis j’ai voulu éviter de faire trop compliqué…
Merci pour le lien. L’article est pas mal, adapté à un public un peu différent que celui de ce blog. C’est dur d’être à la fois très clair et de rentrer dans les détails.
Tiens, il mentionne aussi la perpét Casino
Explications claires, au vu de cet article, le plus intéressant semble rester encore la perpétuelle casino.
D’autant plus que le cours de l’obligation casino ayant rechuté, le rendement redevient un peu attractif.
Seul hic (de taille), c’est impossible d’en acheter via binck :
http://zetrader.fr/data/images/obligation-casino-perpetuelle-achat-impossible-broker-binck-1-juillet-2010-8h20.jpg
Et vu la liquidité sur ce genre de produit, les exécutions partielles doivent être monnaie courante, ce qui augmente le prix de revient et diminue d’autant le rendement.
En ordres gratuits pourquoi pas, mais sinon le manque de liquidité peut être pénalisant (exécution en x fois en petites quantités, donc autant de fois des frais de courtages).
De rien, effectivement ce blog mentionne la même obligation perpétuelle que vous, c’est rassurant et prouve que vos articles sont pertinents.
Pour la barrière vous avez raisons c’est technique, d’ailleurs je n’y comprends pas grand chose moi même, c’est juste un ami trader qui a essayé de m’expliquer ça… essayé seulement !!!
Pour Casino, reste la solution coûteuse et lente de passer par son banquier… mais il faut être un « gros » client pour pouvoir négocier les frais de transactions, malheureusement ce n’est pas mon cas !
Pour la CATS etant donné qu’elle est négociable sur Euronext-Paris elle est dispo par les SI internet en direct de la plupart des grosses banques aux mêmes frais que les actions…
Par contre dans une partie de l’article (achat d’obligs CMS) il y a quelque chose sur lequel j’ai un doute : « Le gain ne se fait pas sous forme de plus-value » => A spread de crédit constant si le 10 ans passe de 3% à 5 % et que la courbe se pentifie (comprendre toutes choses égales par ailleurs) je suis pas sur que le prix de la CATS ne s’ajuste pas en conséquence…
Et les trackers short ? (chez Amundi par ex)
Est-il possible de trouver des produits pour des non professionels qui ne sont ni plus ni moins que des swaps.
Dans l’ideal je voudrais vendre du fixe pour acheter le variable (i.e payer le fixe pour recevoir le variable). Il y aura un coup de portage de la position qui est aujourd’hui de 50bp et que je suis pret à payer.
Apparemment, le « Double Short Bund » de Lyxor fonctionne mais sans effet de levier 2X.