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By Robin des Bonds, 5 décembre 2009

Les obligations sont à la mode. Le grand public en veut parce qu’il en a entendu parler, alors on lui refile. Mais il ne maîtrise pas bien le sujet. Alors des fois, les commerciaux s’accordent quelques licences.

Un bon investisseur doit conserver une discipline et toujours savoir ce qu’il fait. Discipline ne pas confondre obligations et produits dérivés par exemple.

Je vais vous parler aujourd’hui de l’offre «AltaMultioblig 1 » proposée par Altaprofits dans les assurances-vie Abivie et Abicapi.
Cette offre a fait couler beaucoup d’encre dans le sujet AltaMultiOblig 1 sur le forum oblig, je vais ici rappeler les caractéristiques de façon objective.

AltaMultiOblig 1, c’est quoi ?

De la même manière qu’acheter un warrant ne vous rend pas actionnaire, cette offre ne concerne pas des obligations, mais un certificat.

Ce n’est pas un « panier d’obligations ». C’est un certificat indexé. Le produit est plus proche des OPCVM structurés des banques, ou des certificats sur action à barrière des banques (où un rendement est garanti tant que la barrière n’est pas touchée).

Les coupons ne viennent pas des sociétés, on n’est pas créancier de la société (pas de droit sur l’actif en cas de liquidation). On achète un produit dérivé dont le comportement dépend de la santé financière de 5 entreprises.

Le panier de risque de crédit

Les sociétés sous-jacentes du certificat sont à équipondération :

• Air France (pas de rating) – 5,5%
• Arcelor Mittal (S&P : BBB, Moody’s : Baa3) – 5,7%
• Grohe Holding GMBH (S&P : B- , Moody’s : Caa1) – 11%
• Hilton Hotels Corporation (pas de rating) – 15%
• Rallye (pas de rating) – 8,2%

Je vous ai mis un taux à côté. C’est le taux approximatif auquel s’échangent les obligations des sociétés sur le marché secondaire, pour des maturités autour de 5 ans. Cette information n’est pas sur la doc d’Altaprofits.
Les plus risqués sont selon moi (et selon le marché visiblement aussi) Hilton et Grohe, pour lesquels j’estime une restructuration de la dette très probable.

Tableau de flux

Le comportement idéal des sociétés mène au tableau de flux suivant pour le certificat (hors frais sur unités de compte facturés par le contrat d’assurance-vie) :

Ce tableau de flux est le tableau optimal, si tout va bien.
Le montant nominal du certificat est réduit s’il y a un événement de crédit. Les événements de crédit sont définis comme :

• faillite de l’émetteur
• défaut de paiement
• restructuration de la dette

Le nominal n’est pas réduit de 20% en cas d’événement de crédit. En cas d’événement de crédit, on récupère pour l’émetteur en défaut 20% x le taux de recouvrement. Le taux de recouvrement est un taux calculé par l’ISDA (la principale association de régulation des produits dérivés), qui indique quelle proportion de leur investissement les créanciers obligataires ont récupéré. Le certificat utilise ce taux pour reproduire le comportment d’une obligation.

Dans les termes et conditions en anglais du Credit Linked Certificate, sur la page Altaprofits, on trouve le détail des obligations sous-jacentes. Ce sont ces obligations que l’on regardera pour voir si les coupons sont bien payés ou si la dette est restructurée.

De là, on peut voir combien cotent chacune des obligs, par exemple la Grohe est ici : http://www.ariva.de/XS0200848041 et se traite à 11,75% de rendement.

Caractéristiques du certificat « AltaMultiOblig 1″

• ISIN : XS0461426248
• Emetteur : BNP Paribas Arbitrage Issuance BV
• Date d’émission : 21 décembre 2009
• Date d’échéance :21 décembre 2017
• Droit applicable : droit anglais
• Cotation : quotidienne au Luxembourg
• Dénomination : 1000 EUR

Mon avis

Certes, il y a des avantages : on achète « clés en main » du risque de crédit, et on est rémunéré davantage que le taux sans risque pour cela. C’est à la mode. Et on n’a pas à s’embêter à aller chercher des obligs au Luxembourg.

Concernant le risque de crédit, ce n’est pas du bon père de famille, mais du spéculatif, ce qui explique le taux élevé. Les 5 « Grandes Entreprises de renom » (sic) sont plutôt des noms « high yield » pour lesquels on serre les fesses.  Evidemment, un panier composé de Nestlé, Procter & Gamble, Air Liquide, Exxon et Microsoft (des vraies « Entreprises de renom ») n’aurait pas le même rendement.

Certes, un ou deux défauts avec 0% de recouvrement n’entament pas le capital de façon dramatique (contrairement à des produits du type First to Default où l’on se récupère automatiquement le pire crédit). Mais je trouve tout de même le risque de crédit assez peu rémunéré. Risque de crédit mais aussi risque sur la nature du produit (certificat), ce qui rajoute une couche de risque. L’aspect « package » (impossible de se défaire de celles dont on ne veut pas) rajoute aussi, dans un sens, du risque.

Sur un plan éthique…

• Tous les investisseurs n’ont pas le même niveau de connaissance. Je n’aime pas l’affichage commercial d’une « opportunité exceptionnelle » d’un coupon de 7,31%/an pendant 5 ans. Je trouve cela un peu trompeur : au bout de 5 ans, le produit n’est pas à échéance. Le TRI maximum est de 6,06% sur 8 ans hors frais.

• Il ne s’agit pas d’une obligation, ni d’un pack obligation (c’est de la lessive) ? Je dois être un peu old school, mais je préfère être créancier d’une vraie entreprise et recevoir des coupons qui viennent des flux de trésorerie d’une entreprise, plutôt que de souscrire à des produits dérivés.

• Enfin, je trouve un petit peu cavalier de la part de BNP, créateur et gérant du produit, de n’envoyer qu’une version résumée en Français « pour information« , alors que « seule la version en anglais fait foi« . L’assurance-vie étant un produit français, les souscripteurs étant en grande majorité français, BNP étant une banque française, fourguer un contrant de droit anglais non régulé par l’AMF me gène. Ou alors, on le réserve aux investisseurs qualifiés.

Concernant l’appréciation rendement/risque, je vous invite à lire et participer au sujet AltaMultiOblig 1 sur le forum oblig ou à réagir dans les commentaires de cet article.

Commentaires (8)

By Robin des Bonds, 22 juillet 2009

Actifinances / Discount-Placements distribue, entre autres, les contrats APREP (Association pour la Protection de la Retraite de l’Epargne et du Patrimoine), dont l’assureur est La Mondiale.
Il est en ce moment proposé une UC en obligations Arcelor Mittal, présentant les caractéristiques suivantes :

Caractéristiques de l’obligation

• Emetteur : Arcelor Mittal
• ISIN : XS0431928414
• Echéance : 3 juin 2016 (7 ans)
• Notation : BBB chez S&P, Baa3 chez Moody’s
• Taille de l’enveloppe : 4,6 M EUR
• Taux coupon de l’obligation : 9,375%
• Taux actuariel proposé dans la souscription : 7,79%
• Clause de covenant : le coupon sera majoré de 1,25% en cas de dégradation sous « Investment grade » (inférieur à BBB- chez S&P et à Baa3 chez Moody’s).

L’obligation est cotée à Francfort. Le cours actuel (112,5) est cohérent avec le taux proposé dans l’assurance vie. On peut la suivre sur financefi par exemple.

La souscription débute à 5000 EUR, avec des frais d’entrée de 0,5%, ouverte du 20 juillet au 15 septembre. Le règlement aura lieu le 18 septembre, en attendant, les souscriptions iront sur la SICAV monétaire Eurocash. Les coupons détachés iront également sur Eurocash (OPCVM de Code ISIN FR0010161349).

Caractéristiques du contrat

Le contrat est souscrit via APREP MULTIGESTION, l’assureur derrière le contrat est La Mondiale.
Il s’agit d’un contrat collectif (le souscripteur est l’association APREP, qui représente ses adhérents : il faut être adhérent pour souscrire)

Les frais sont :

• L’adhésion à l’association : 15 EUR
• Souscription sur le fonds en Euros : 0%
• Fonds en Euros : l’Actif Général de La Mondiale
• Frais d’entrée sur chaque versement : jusqu’à 4,5%
• Frais de gestion : 0,96%/an, que ce soit sur UC ou en Euros
• Deux arbitrages gratuits par an, 0,5% ensuite.
• Le fonds en Euros est celui de La Mondiale

Le contrat propose des options tels que des arbitrages automatiques, sécurisation des plus-values, etc. Personnellement, cela m’intéresse peu. Je vous invite à lire l’intégralité des conditions si vous voulez en savoir plus.

Une recherche Google sur Aprep Multigestion m’a permis de voir qu’ils avaient proposé des obligations Daimler en mars dernier : un point positif pour le contrat, qui semble être bien suivi.

Questions ouvertes

A première vue, l’offre me semble intéressante. Mais quelques questions subsistent, j’enquêterai et ajouterai les réponses au fur et à mesure.

1. Pourquoi les coupons détachés ne vont-ils pas sur le fonds en Euros ? Peut-on ensuite les arbitrer vers le fonds en euros ?
2. En cas d’ouverture de contrat, les frais d’entrée sont-ils de 0,5% ou nuls ? Pour l’avenir, le courtier a-t-il négocié autre chose que 4,5% ?
3. Où trouver la liste des UC de ce contrat ? (ok : réponse sur ce pdf sur le site de l’aprep)
4. Comment se passe la gestion ? En ligne, par courrier ?
5. Est-il possible d’arbitrer l’UC obligataire en cours de vie ? Avec quelles contraintes ?
6. Les recommandations de l’annexe Arcelor (60% maxi en UC, 20% sur un même émetteur) sont-elles bloquantes ? On peut très bien diversifier son patrimoine ailleurs que dans ce contrat.

Avez-vous des remarques, ou questions ?

Je vous invite à vous faire une idée par vous-même ici : http://www.discount-placements.com/news/article_136.php et à poster vos commentaires, questions, ou réponses !

NB important : le Blog-Oblig est l’oeuvre de Robin des Bonds, et uniquement Robin des Bonds. Je suis indépendant de tout assureur ou compagnie d’assurance. Je suis simplement un investisseur curieux qui cherche les meilleures solutions pour son épargne.

Cependant, j’ai invité le responsable commercial de Actifinances/Disocunt Placements à participer aux commentaire s’il souhaite apporter des informations supplémentaires, pensant que cela pourrait être utile au blog et à ses lecteurs. J’espère ne pas trahir mes lecteurs ce faisant.