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By Robin des Bonds, 6 novembre 2009

Il y a 4 mois, je parlais de l’obligation zéro coupon Groupama (FR0010753558). C’est une oblig zéro coupon qui capitalise à 5,80%, mais qui est revendue à 4,68% dans les assurances-vie GAN. L’émetteur se finance et fait du PNB en même temps !

Histoire de me cultiver, je cherche sa cotation sur le secondaire. Elle n’est pas référencée sur Bourso, mais je la vois sur Fortuneo (sous le mnémo GPAO).

Dans le caddie en 5 minutes, et à la caisse !

Oh, surprise, il y a même une fourchette de teneur de marché :

100 titres – 100,90 | 101,10 – 100 titres

Bon, c’est un petit teneur de marché (le nominal est de 100 EUR, ca fait 10 000 EUR de chaque côté), mais c’est l’intention qui compte, non ? Je fais mon petit calcul, je trouve le rendement intéressant et l’illiquidité ne me fait pas peur du tout, alors je passe un ordre d’achat de 50 titres à 101,10.

Les seuils de résevation dynamique sont à 99 et 101 : le cours de référence était encore à 100 vu que j’étais le tout premier à passer un ordre dessus. J’attends les 5 minutes réglementaires d’Euronext pour l’interruption de volatilité et je suis exécuté : 50 titres achetés à 101,10.

Le market maker disparaît aussi tôt aprés.

Juste avant la clôture, Fortuneo m’appelle

Le soir peu avant la clôture, je reçois un coup de fil sur mon portable, le back office de Fortuneo m’indique que Procapital, le teneur de compte, leur a demandé d’annuler mon ordre car le titre est « réservé aux institutionnels ». Je m’offusque, retourne rapidement sur mon blog, retrouve la page, et cite le prospectus qui dit bien :

II n’existe aucune restriction imposée par les conditions de l’émission à la libre négociabilité des Obligations.

Mais mon interlocuteur rétorque alors que le « prospectus contient une erreur ».
Alors pourquoi vous proposez la négo sur la valeur ? « C’est une erreur ».
Sentant que ca sera dur d’avoir quelqu’un de réellement compétent (et je ne les en blâme pas, ca reste du grand public), je laisse tomber l’affaire, et les laisse annuler mon ordre…

J’avoue que ce n’est pas tant le gain qui m’a attiré dans ce trade (l’oblig était même survalorisée si on accorde un prime pour la liquidité, nulle ici).

Je voulais surtout prendre le professionnel cravate-boutons de manchette en délit de négligence

N’allez pas au marché, achetez nos plats cuisinés trop salés, c’est un ordre !

Je sais bien que ces obligs sont avant tout destinées à être insérées dans des assurances-vie, sur lesquelles l’assureur et le courtier prélèveront leur marge, si bien que le taux offert au client sera amputé de plus d’1%…

C’est même sous-entendu dans le prospectus :

Les Obligations sont entièrement souscrites en France par les compagnies d’assurances Groupama Vie, Gan Patrimoine et Gan Assurances Vie dans le cadre de contrats d’assurance vie en unités de compte.

(au passage, l’avis d’émission dit : « Le produit de l’émission servira à financer les besoins généraux de Groupama SA. », ce qui est totalement contradictoire, mais passons…)

Le teneur de marché n’aurait jamais dû proposer cette fourchette : il vendait des titres qu’il n’avait pas (et quasiment impossibles à emprunter).

Des titres pourront tomber sur le marché si un investisseur en assurance-vie demande un rachat
ET
que Groupama décide de ne pas prendre les titres pour annuler les titres mais plutôt d’aller sur le secondaire pour les revendre.

…
Autant dire, c’est pas demain.

Conclusion ?

« Les braves gens n’aiment pas ceux qui suivent une autre route qu’eux… »

Au moins, l’historique Euronext se souviendra de moi pendant 8 ans

Si j’avais acheté un warrant pourri, souscrit un fonds surchargé de frais, si j’étais un innocent dont on aurait basculé le Livret A en actions Natixis, si j’avais cramé toute ma marge et au-delà avec un compte CFD ou Forex, si j’avais perdu ma mise dans des FCPI de défiscalisation, personne n’aurait annulé mon ordre.

Mais lorsqu’un original dégote un titre que l’industrie financière a oublié de censurer, son ordre est annulé, même pour 5000 EUR.

Pour gagner sa vie sur les marchés il suffit pas d’être futé. Faut aussi affronter une industrie qui veut vous rediriger vers les produits à marge.

Ca me fait douter de ma stratégie de base, qui est de profiter de l’illiquidité et de fouiller là où les autres ne vont pas.

Commentaires (6)

By Robin des Bonds, 10 juillet 2009

On vous propose de souscrire à des obligations dans un contrat d’assurance-vie. Vous avez étudié l’émetteur, comparé le rendement et le risque, le taux et le rating, cela vous semble correct, et vous allez renvoyer le bulletin de soucription.

Stop ! Voici cinq points que vous avez peut-être oublié de vérifier !

1. Les frais d’entrée

Les frais d’entrée (ou droits d’entrée, frais sur versement, frais de chargement, etc.) correspondent à la rémunération du distributeur. Si vous avez contacté l’intermédiaire vous-même, rempli les papiers vous-même, et/ou souscrivez un montant important, ils sont tout à fait négociables. Il existe de plus en plus de contrats à 0%, mais les frais de gestion sont en général plus élevés. Quoi qu’il arrive, personne ne travaille gratuitement.

Exemple : Discount Placements propose les obligations Pernod Ricard et Rallye dans le contrat Panthea avec des frais de versement affichés à 4,5%. Pour souscrire des obligations d’échéance 2 ans, c’est beaucoup : c’est analogue à une réduction du rendement de 2,25% par an !
Ces frais sont totalement négociables, et peuvent tomber à 0% (merci Koubilai dans les commentaires).

2. Les frais de gestion

En réalité, dans une assurance-vie, on ne peut pas acheter d’obligations. On ne peut qu’allouer son capital sur des « unités de compte ». Alors les assureurs créent des unités de compte dont la valeur est indexée sur des obligations. Comment ? En indexant ces unités de compte sur des produits créés par des banques, qui répliquent les mouvements des obligations en question. Compliqué tout ca…

La conséquence, c’est qu’il y a des frais annuels pour payer tous ces intermédiaires : les frais sur unités de compte. Ces frais sont imputés au contrat d’assurance-vie en réduisant, chaque année ou chaque trimestre, le nombre d’unités de compte possédées.

Il faut vérifier qu’après frais de gestion, le taux obtenu ne soit pas similaire à un taux que l’on obtiendrait sur des obligations de meilleure qualité ! Sinon, à quoi bon prendre le risque de crédit ? Les frais de gestion, propres au contrat, ne sont pas négociables.

Exemple : Pour l’offre « Groupama Obligation 2009« , l’obligation sous-jacente porte un taux de 5,80%, mais le contrat « Groupama Obligation 2009″ ne rémunère que 4,95% : la différence, 0,85%, ce sont les frais de gestion sur unités de compte.

3. La différence entre taux facial et taux actuariel

Si l’obligation n’est pas achetée à l’émission, elle a un cours qui n’est pas forcément la valeur d’origine. Si l’obligation a monté, le rendement de notre placement est moins intéressant (on reçoit les mêmes coupons, mais on paye le titre plus cher). Certains intermédiaires font une communication litigieuse, en mettant en avant le taux facial des coupons de l’obligation, sans préciser qu’elle ne sera pas souscrite au pair.

Exemple : Monfinancier commercialisait l’obligation Lafarge 7,625%, et ce n’est que dans le bulletin de souscription que l’on découvrait que le taux actuariel était de 7,33%, du fait d’un achat plus cher que le pair.

4. Les contraintes d’investissement

Certains courtiers imposent des contraintes d’investissement drastiques. Aucune contraite règlementaire à cela, simplement la volonté de « surfer » sur une offre commerciale pour récupérer des capitaux sous gestion. Pour le souscripteur, c’est de l’argent qui aurait pu servir à une diversification « ailleurs ». Vérifiez aussi le nombre de contrats commercialisés par le courtier : mieux vaut un contrat bien suivi, qu’une multitude de contrats avec une promo de lancement et aucun suivi derrière.

Exemple : Altaprofits imposait, si l’on souhaitait souscrire aux obligations ArcelorMittal, un minimum d’investissement de 34 000 EUR, dont 30% seulement iraient sur les obligations Mittal (l’offre étant close, les détails ont été retirés du site).

5. La qualité du contrat

Obligations ou pas, une assurance-vie reste un contrat d’assurance, régi non pas par le code monétaire et financier comme les placements, mais par le code des assurances.

Il convient de vérifier qui est l’assureur « derrière » le commercialisateur, si le contrat est collectif ou individuel, la qualité du fonds en Euros, la diversité des unités de compte disponibles, et beaucoup d’autres choses. Mais cette problématique, spécifique à l’assurance-vie, s’écarte trop du thème principal du site (investissement en obligations) pour être traitée ici.

Si vous cherchez des informations sur le sujet, je vous conseille les sites de presse financière plutôt que les comparateurs sur Internet.

En conclusion…

J’espère vous avoir permis d’analyser plus finement la multitude d’offres de contrats d’assurance-vie proposant des obligations. L’aspect principal reste tout de même le risque de crédit sur l’émetteur des obligations : ce n’est pas du « sans risque », le risque de faillite existe même pour les entreprises « de la vie de tous les jours ».

Plus les coupons sont élevés, plus l’entreprise est risquée et plus elle doit être rentable pour pouvoir les payer !