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Obligations à taux variable

Terme en anglais : Floating rate bond

par : Robin des bonds

Fonctionnement des obligations à taux variable

Lorsque l’on achète une obligation à taux variable, on perçoit :

  • des coupons périodiques (généralement semestriels ou trimestriels, plus rarement annuels). Leur montant est déterminé par une formule qui dépend d’un indice de référence, éventuellement en y ajoutant une marge. Le taux s’exprime en pourcentage du nominal de l’obligation.

  • le remboursement de capital, à une date donnée (le terme de l'obligation).

Les références les plus couramment utilisées sont l’Euribor (3 mois, 6 mois ou 12 mois), le Libor dans le monde Anglo-saxon.

Puisque le taux est court (le Libor 3 mois s’applique sur des périodes de 3 mois, il faut donc le mettre à jour à chaque échéance pour connaître le prochain paiement), en achetant une obligation à taux variable, on profite rapidemnet et presque immédiatement des hausses de taux, et on subit les baisses de taux tout autant.

Plus rarement, le taux des obligations à taux variable est indexé sur un taux long, par exemple un taux d’Etat à 10 ans, ou le CMS 10 ans. Ce sont des cas très particuliers, mais qui existent. Puisque ces taux sont souvent supérieurs aux taux Euribor (la courbe des taux étant la plupart du temps croissante), la formule prévoit souvent une marge négative afin de les rendre homogènes avec l’Euribor.

Il existe aussi des obligations dites « fixed to float ». Ce sont souvent des obligations perpétuelles. Le taux est fixé pendant une période longue (10 ans par exemple), après quoi on observe les conditions de marché pour déterminer le taux qui prévaudra la décennie suivante, et ainsi de suite jusqu’au remboursement… ou à la fin des temps !

Où trouver les taux de référence des obligations à taux variable ?

Si vous avez Reuters ou Bloomberg, vous savez déjà répondre à la question.

Votre site de bourse peut aussi vous les fournir, mais voici les sources officielles :

  • L’Euribor se trouve sur le site de la Banque de France.
  • Le taux des obligations d’Etat à 10 ans (TEC10) se trouve sur le site de l’agence France Trésor.
  • Le CMS est plus difficile à trouver car c’est un taux de gré à gré. Vous le trouvez dans certaines notes de courtiers ou de banques, ou pouvez l’estimer en observant les taux de swap sur ce site.

Obligations à taux variable et sensibilité aux taux d’intérêt

Contrairement aux obligations à taux fixe, les obligations à variable se traitent très souvent proche de leur cours d’émission sur le marché secondaire.

Cela peut paraître contre-intuitif, mais une fois qu'on a compris, tout est plus clair :)

Puisque l’obligation a toujours un coupon cohérent avec celui du marché, son prix varie beaucoup moins : un investisseur ne subira jamais la peine d’avoir acheté une obligation à taux 1% alors que les taux sont remontés en flèche, ni la satisfaction d’avoir verrouillé 4% juste avant une baisse des taux. Ces obligations s’adaptent aux conditions de marché. Pour une obligation à taux fixe, qui elle est sensible aux taux, c'est le décalage entre le taux facial et les taux de marchéqui créé la volatilité. Ici, ce décalage est proche de 0.

Toutefois, elles ne sont pas sans risque pour autant : leur valeur peut varier en fonction de la solvabilité perçue de l’émetteur. Si l’émetteur a des soucis financiers, l’obligation s’échangera avec une forte décote en bourse, que son taux soit fixe ou variable ne changera pas grand chose…

Le principal facteur de risque d’une obligation à taux variable est donc la composante crédit : c’est à dire la solvabilité de l’émetteur perçue par le marché à un instant donné. C’est elle qui dirige principalement le prix d’une obligation à taux variable. Mais l’ampleur de ces variations et leurs conséquences sur le prix d’une obligations n’ont rien à voir avec les effets des variations de taux sur une obligation à taux fixe, et il est fréquent que obligations à taux variables cotent très près du pair.

Acheter une obligation à taux variable s’inscrit dans une logique différente qu’une obligation à taux fixe :

  • Les obligations à taux fixe sont idéales pour les investisseurs qui veulent connaître les flux futurs, mais acceptent un risque sur la variation du capital en cours de vie de l’obligation. Il y a un risque élevé de plus-value ou moins-value en cours de vie.
  • Les obligations à taux variable sont idéales pour les investisseurs qui veulent une stabilité relative du capital, et donc un risque de plus-value ou moins-value faible, mais acceptent une incertitude sur la valeur des coupons.

Leur cours est plus stable que les obligations à taux fixe, mais on ne connaît pas le montant des coupons versés.

C’est donc à chacun de privilégier le risque qu’il accepte, et le risque qu’il refuse.

Si l’on devait faire une analogie avec des produits d’épargne grand public :

  • l’obligation à taux fixe serait comme un PEL : on fixe son taux dès l’origine. Au fil des ans, il pourra devenir intéressant ou médiocre comparé aux taux des livrets
  • l’obligation à taux variable serait comme un livret : son taux évolue dans le temps, il n’y a pas d’effet « millésime à taux élevé » puisque ce sont eux les taux de marché.

Le marché des obligations à taux variable

Les obligations à taux variable sont surtout émises par des entreprises qui ont des recettes qui dépendent des taux d’intérêt : les banques !

Elles les utilisent pour les besoins à moyen terme (3-5 ans), en émettant des « floaters » (FRN, Floating rate note) indexés Euribor ou Libor, et pour les quasi-fonds propres à long terme, au format fixed-to-float.

À l’opposé, les entreprises industrielles privilégient généralement la visibilité des taux fixes. C’est une généralité, mais pas une règle bien sûr. Mais une entreprise souhaitant avoir sa dette à taux variable préférera souvent émettre des obligations à taux fixe et passer la dette en variable avec des produits dérivés (des swaps) plutôt que directement émettre à taux variable, car la demande des investisseurs est plus forte pour le taux fixe.

Le taux fixe est une forme de standard sur le marché. La règle est souvent : émetteurs et investisseurs choisissent le taux fixe pour les titres, puis chacun gère son exposition réelle aux taux dans son coin avec des swaps de taux.