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OPCVM et ETF obligataires

par : Robin des bonds

Passons rapidement sur la définition des OPCVM : un OPCVM c’est un panier de titres, géré par une société dont c’est l’activité principale, découpé en parts. En achetant une part, on a un placement clés en main diversifié et géré par un pro.

Voilà la théorie.

Dans cet article, j’emploierai indifféremment OPCVM et ETF, et mêlerai OPCVM actif et ETF indiciel passif, car cela ne change pas grand chose pour le propos. Lorsqu’il aura de réelles différences, je le signalerai.

OPCVM actions, OPCVM obligations : même combat ?

Non ! Lorsque vous achetez un OPCVM actions, il a un comportement proche d’une action individuelle : il monte et baisse selon les cours de bourse, il a tendance à monter dans le temps, etc.

Mais en obligations, c’est différent.

En effet un ETF obligataire ou une OPCVM obligataire ont des caractéristiques différentes de celles d’une obligation. Le fonctionnement, les mouvements, les risques sont différents.

Les différences principales entre un fonds et une obligation

Une obligation : - a une échéance au terme de laquelle le nominal est remboursé. Plus on s’en rapproche, moins le risque de taux est élevé - verse des coupons connus à l’avance, ou dont le mode de calcul est simple et connu

Un fonds obligataire :

  • a une durée de vie illimitée et donc pas de date de garantie en capital. Il faut le vendre pour récupérer son investissement initial qui est donc soumis à un risque de marché (hors fonds à échéance, dont on parle plus loin)
  • a un risque de taux constant ou presque : la duration doit, en général, se trouver dans un intervalle définit dans le prospectus du fonds
  • verse des coupons variables en fonction de la composition du fonds. Selon le fonds, ils peuvent être distribués ou réinvestis (capitalisés : ils restent à l’intérieur du fonds)

Un fonds obligataire est-il alors plus risqué qu’une obligation individuelle ?

Non… Enfin cela dépend…

Liquidité : avantage fonds

La liquidité est très souvent plus grande sur les fonds que sur les obligations individuelles, notamment pour les particuliers. Ce risque peut sembler secondaire en temps normal, mais en temps de crise, les investisseurs voulant absolument vendre leurs avoir peuvent avoir des déconvenues si le marché n’est pas suffisamment liquide…

Risque de défaut : avantage fonds

Le risque de défaut et les conséquences d’un défaut sur le portefeuille sont également différents entre obligation et fonds.

En effet, un émetteur peut faire défaut, mais toutes les obligations détenues dans un fonds ne feront probablemetn pas défaut en même temps. En investissant dans un fonds, on diversifie le risque : on subit des défaut plus fréquemment, mais leurs conséquences sont bien moindres car très diluées.

Le fonds est plus diversifié, donc les conséquences d’un défaut sont moins douloureuses.

Risque de taux : tempéré par le réinvestissement pour le fonds

Enfin, sur le long terme, le risque de taux d’un fonds (constant et non fondant) est compensé par le fait qu’il vend les obligations dont la maturité devient trop courte et réinvestit toujours dans des maturités plus longues afin de garder une duration conforme à son mandat.

Si les taux montent brusquement, la valeur du fonds va baisser car le prix des obligations qui le composent diminue. Mais à mesure que le temps passe, il vend les obligations les plus courtes et rachète des obligations dont les taux de rendement sont plus élevés et de maturité plus longue… et comble ainsi ses pertes.

Mais ce problème de réinvestissement va même plus loin. En effet, on a vu que lorsque l’on calcule le taux de rendement actuariel (à maturité) d’une obligation on fait l’hypothèse que l’on réinvestit toujours les coupons au même taux. Or dans la pratique cela est plus compliqué.

On peut réinvestir dans la même obligation mais la maturité a diminué et le taux a changé, investir si c’est possible dans une obligation à un taux plus élevé. On pourrait également placé les revenus de ces coupons dans un Livret A… Bref le réinvestissement des coupons n’est pas un problème aisé quand on s’y penche vraiment.

Or les risques d’une obligation se décomposent de la manière suivante :

  1. Le risque de taux, c’est à dire le risque de perte en capital (mouvement du prix de l’obligation)
  2. Le risque lié aux coupons, c’est à dire aux intérêts que l’on touche
  3. Le risque lié au réinvestissement des coupons, c’est à dire les intérêts sur les intérêts

Or de manière assez surprenante, sur le long terme, le risque le plus important est le 3, puis le 2 puis enfin le 1… Ceci est assez logique si l’on réfléchit bien.

Le premier risque est une quantité connue : il ne porte que sur l’argent investi dans l’obligation .

Le second risque est similaire : il porte sur l’ensemble des coupons versés par une obligation, qui est aussi connu à l’avance.

Mais le troisième risque est exponentiel dans le sens où les intérêts réinvestis induisent des intérêts, eux mêmes réinvestis induisant des intérêts, etc. Il y a effet boule de neige, et sur très longue période cette boule de neige devient bien plus grosse que les risques 1 et 2. C’est pourquoi sur longue période le risque de réinvestissement est le plus important.

Ainsi, investir dans un fonds qui capitalise les intérêts et maintient une duration constante est un moyen de s’approcher du taux actuariel théorique, contrairement à une obligation en direct pour laquelle le réinvestissement est plus diffcile et moins optimal, et donc provoque des pertes en ligne.

Bien sûr, le fonds facture des frais. Cela compense en partie l’effet bénéfique des réinvestissements.

Comment bien choisir un fonds obligataire

Investir en obligations via un OPCVM, une unité de compte ou un ETF demande de sélectionner quelques paramètres.

La duration

Dans un fonds obligataire, la duration est un facteur important qui va influencer la performance et la volatilité du fonds.

La plupart des fonds ont des durations qui doivent rester dans un intervalle. Lorsque la maturité résiduelle d’une obligation devient trop courte, le gérant la vend pour acheter une obligation de maturité plus longue et ainsi conserver la duration dans l’intervalle qui lui a été spécifié.

C’est à dire que la sensibilité à des mouvements de taux du fonds doit être à peu près constante.

Si vous anticipez une hausse des taux, et donc une baisse du prix des obligations, il faut ainsi essayer de se tourner vers une duration faible (un fonds monétaire a une duration proche de 0, c’est l’idéal en anticipation de hausse des taux).

En revanche si vous pensez que les taux vont baisser, votre fonds sera d’autant plus réactif que sa duration sera grande.

Si le document de votre fonds ne mentionne pas explicitement la duration, vous pouvez observer sa maturité moyenne.

La qualité du crédit

Le « rating » du fonds, c’est à dire la qualité moyenne du crédit des obligations qui le constituent est également un facteur qui va déterminer les niveaux de risque et de performance du fonds. Les émetteurs obligataires sont notés suivant la solidité de leur bilan et leur capacité à honorer leurs dettes. Plus la note est faible et plus les obligations ont des rendements élevés, mais plus elles sont risquées.

Comme pour la duration, en général, le fonds doit garder un « rating » moyen fixé par avance. Avant d’investir dans un fonds obligataire il faut donc bien regardé le niveau de risque de celui-ci (investment grade, High-yield…) pour avoir une idée du rendement que l’on peut espérer, mais aussi des risques que l’on encourt.

Le rendement

Pour une obligation, le rendement est un concept assez simple : c’est le rendement de notre investissement si l’on garde l’obligation jusqu’à échéance (sous forme de coupons et de remboursement du nominal).

Mais dans un fonds, pour les raisons évoquées ci-dessus, le gérant garde rarement les obligations jusqu’à leur échéance.

Le rendement de l’obligation est calculé, de façon théorique, en agrégeant les taux actuariels de chacune des obligations. Cependant, ce rendement est théorique.

Les documents des fonds mentionnent parfois le taux des coupons (rendement facial), ce qui n’a aucun intérêt.

La performance passée n’est pas le bon indicateur

Vous le savez, les performances passées ne présagent pas des performances futures. Ce qui est vrai sur les actions l’est encore plus pour les obligations.

Mais les obligations ont une composante de performance assez prévisible : le taux d’intérêt des obligations en portefeuille.

Plus il est élevé, plus les obligations rapporteront (toutes choses égales par ailleurs, notamment évolution de leur cours).

Or, ce taux est précisément le plus élevé lorsqu’elles ont baissé par le passé ! Cet élément de prévisibilité les différencie des actions, pour lesquelles un cours haut ou bas ne change pas la vie de l’entreprise. Ici, un cours bas signifie des meilleures rendements.

C’est à la fin d’un cycle de hausse des taux qu’il faut acheter des obligations… Donc après une forte baisse.

Cela vaut pour les obligations souveraines, et pour celles dont la composante « crédit » est assez faible. Pour le high yield, il faut raisonner un peu différemment, car la solvabilité est le principal facteur.

Bien sûr, tout est affaire de timing… Mais lorsque vous détenez des obligations à taux élevé, le temps joue pour vous.

Finalement, les performances passées présagent des performances futures sur le marché obligataire : toute baisse améliore le potentiel de hausse.

NB : cela reste risqué, il y a un risque de perte en capital, rien n’est garanti, le cours peut baisser encore et encore…